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浅析我国金融衍生品市场发展的战略选择

发布时间:2014年08月21日

   金融衍生品市场品种繁多,规模庞大,在国际上已经发展成为一种十分成熟的交易方式,为投资者提供了一系列良好风险管理工具。金融衍生品工具使对冲风险的成本显著降低,从而使得现代金融体系更为灵活、有效,抗冲击能力显著增强。经过笔者的经验总结,业内所谈论的金融衍生品市场概念大抵可以区分为广义的和狭义的。广义的金融衍生品市场通常是指“资本市场的衍生品”,涵盖了所有期货、期权品种,经历了从农产品、金属、能源化工等商品期货向外汇、利率、股指、股票等金融期货、期权等衍生品发展的历程;而狭义的金融衍生品通常是指“金融类衍生品”,仅涵盖了金融期货和期权衍生品,本文主要是基于狭义的概念进行讨论。
  我国金融衍生品市场起步于上世纪90年代,外汇期货、国债期货、指数期货等品种相继上市。但由于市场环境不成熟、监管体系不规范等原因被相继叫停。近年来,由于国内资本市场向纵深发展,但金融衍生品工具并不健全,许多投资者对冲风险的需求只能在国际市场上得以完成。随着全球性金融风险的不断发生,国内投资者大量投资金融衍生品的需求日趋旺盛,中国资本市场正在迎接金融衍生品时代的到来。
  2014年5月9日下午,国务院印发了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》,作为我国今后五到十年的资本市场纲领性文件,对资本市场发展做了全面的规划。具体涉及到如何大力发展期货及金融衍生品行业,指出“应适应资本市场风险管理需要,平稳有序发展金融衍生产品。”“允许符合条件的机构投资者以对冲风险为目的使用期货衍生品工具,清理取消对企业运用风险管理工具的不必要限制。”由此可见,中国市场的金融衍生品创新步伐将进一步加速。
   
  第一部分 积极稳步发展金融衍生品市场具有重大意义
  一、金融衍生品有利于满足金融资本避险需求,增强金融体系的弹性和稳固性
  随着我国经济高速发展和金融体系改革的深化,实体经济利用金融工具发现价格、规避风险的需求日益增大。此前,大量企业进入期货市场进行套期保值、锁定生产成本、规避现货价格波动风险,期货市场为国民经济的稳定发展做出了巨大贡献。随后,银行、基金、保险、券商、各类服务大众的金融机构以及民间资本对多元化金融工具和服务的需求也愈发强烈。据不完全统计,我国约有四十万亿的股票与债券市场市值,同时外汇风险、信用风险等潜在风险仍然存在。但目前在金融市场上,除股指期货、国债期货以外,暂无其他的避险工具,使得投资者难以规避系统性风险。市场上有一种通俗的说法“期货对冲的是现货的风险,期权对冲的是期货的风险”,比较形象的说明了金融衍生品的功能。
  借用美联储前主席格林斯潘的一句话来说明金融衍生品的作用:“金融衍生品市场的迅速发展使对冲风险的成本显著降低,对冲风险的机会大大增加。因此,美国的金融体系比25年前更为灵活、有效和富有弹性,现代经济抗冲击能力显著增强,美国经济变得更有弹性了。” 
  二、金融衍生品上市将进一步加大金融市场的流动性
  大家以期权品种为例,期权交易通过支付少量的权利金为代价,将标的物未来价格锁定在一个给定的水平,买方有选择是否履约的权利,具有其它期货品种不可比拟的优点:第一、买入期权只须缴纳权利金,所以期权的资金成本比较低。一般而言,权利金相当于对应品种保证金的 1/10甚至更少,更高的杠杆机制大大提高了资金的利用率;第二、期权操作手法和交易策略更多、运作方式繁简相宜,无论是套期保值还是套利交易,都为投资者提供更为灵活多变风险管理工具。
  目前国际金融市场的现状是期权成交量接近于期货,美国期权市场规模甚至超过了期货市场。由于期权品种具有上述优势,其交易量大,更能活跃市场。加之未来我国国债期货投资者准入限制的放开、外汇期货的上线等,金融衍生品种的丰富将进一步增强金融市场的流动性。
  三、金融衍生品市场将大量吸引机构投资者,从而改善金融市场投资者结构
  从国际金融市场的发展轨迹来看,金融衍生品市场的成长都是伴随着机构投资者的成熟而共同发展起来的,机构投资者是金融衍生品市场的主要参与者。根据30国集团的一份调查显示,被调查的大部分国际金融机构参与了金融衍生品交易,其中84%的机构用于对冲与金融资产相关的风险;46%的机构用于封闭外汇汇兑的头寸敞口;39%的机构用于封闭外汇交易敞口;39%的机构用于对冲期货头寸等。金融衍生品工具使得机构投资者大大增强了抗风险能力。
  机构投资者由于资金量、投资规模和投资范围较大,对避险的要求更大。近年来,业内不少机构正在积极引进国外成熟的金融衍生品人才,以期利用其人才优势、技术优势和规模效应来运用衍生品工具。机构投资者将会成为金融衍生品市场的主力军,从而进一步改善我国金融市场投资者结构。
  第二部分 对我国金融衍生品市场发展的一些建议
  一、做好市场参与者基本技能和风险揭示教育,使投资者基本素质与金融衍生品发展相适应
  金融衍生品市场的繁荣离不开成熟的投资者,所以,做好投资者教育和保护工作,培养越来越多的成熟投资者,同时树立和维持公众对金融市场的信心,是金融衍生品市场生存并稳定发展的前提。目前我国国内投资者结构不平衡,理性交易者数量有限,亟需监管部门、交易所和期货企业共同努力做好市场培育,重点工作是投资者基本技能和风险揭示教育,“把常识讲够,把风险讲透”。根据市场培育的程度,应有选择、有节奏、有试点的推出金融衍生品,以保证金融衍生品市场的健康有序发展。
  作为金融衍生品市场最基本的风控管理单元,期货企业应重视金融衍生品投资者的教育和风险评估工作,理性选择客户。期货企业可通过让投资者填写风险评估表格的形式对投资者的基本情况、专业常识、资产状况、风险承受能力和投资目的进行充分了解,坚决婉拒风险承受能力弱、不适合进行金融衍生品投资的客户。
    二、继续加快推进期货立法进程,使法律监管体系适应金融衍生品市场发展
  我国期货市场已经确立了“五位一体”的监管体系。中国证券监督管理委员会出台了包括《期货交易管理条例》、《期货企业管理办法》、《期货从业人员管理办法》、《关于建立股指期货投资者适当性制度的规定》等在内的部门规章与规范性文件;亚洲城手机版客户端1颁布了《期货从业人员执业行为准则》和《期货企业实行股指期货投资者适当性制度管理规定》等ca88自律规则。以上规章、文件和规则已经构建起相对完整的法规体系。但目前期货行业只有法规体系而没有独立立法,且金融衍生品交易的法律法规如仅仅参考现有法规体系,以及《中华人民共和国刑法修正案》、《最高人民法院关于审理期货纠纷案件若干问题的规定》、《破产法》和《担保法》等法律条文,很难满足对各方权利、义务的界定,可能面临法律空白的风险。
  从国家层次立法是对金融衍生品市场最为有效的治理方式,具体法律应对市场主体的身份确立、职责划分、行为规范和协调机制加以明确。立法过程中可参考国际衍生品与掉期ca88(ISDA)条例等成熟的国际惯例。专门的期货及金融衍生品法律出台后,加之现有的期货行政法规和自律规则,形成一个统一的期货及衍生品市场的法律法规体系。这是稳步发展期货及金融衍生品市场,防范和控制金融市场风险的重要保障。
  三、加紧对金融衍生品业务专门人才的培养
  金融衍生品是金融行业发展到高端形式的产物,是一种前沿的金融工程学科。由于金融衍生品理论性和实践性都非常强,其模型灵活多变、结构性复合产品较多,即使对于多年从事金融行业的人士来讲,也是一个全新的常识领域。 
  资本市场是常识密集型市场,其发展速度很大程度上取决于人才水平的高低,目前制约金融衍生品发展的重要瓶颈也是人才。我国金融衍生品市场发展需要大批从事产品设计、交易、风险控制的专门人才。除从成熟的国外衍生品市场引进人才之外,国内金融机构应采取多种方式培养和选拔高端人才。通过与境外机构合作培养、参加交易所各类培训讲座、邀请境外讲师到国内讲课、交流等,加紧培养出自己的中坚金融衍生品人才。同时,为了陆续培养后续梯队人才,金融机构可以通过与高校合作“人才基地”的方式,通过开设与推广金融与衍生品课程,提供金融市场实践机会,培养具有金融基础、操作经验和风险意识的新一代后备人才。
  四、建立以发展场内金融衍生品市场为主体,发展场外金融衍生品市场为补充的基本思路
  场内金融衍生品是在交易所交易上市的标准化合约,其产品结构规范、定价方式透明、估值公允、流动性好,监管部门的监管更加严格和规范,风控体系更加完整和健全。以股指期货为例,风险控制体系包括当日保证金无负债结算制度、价格限制制度、持仓限额制度、大户持仓报告制度和强行平仓制度等,使其正常交易、结算和资金安全得到保障,杜绝主体信用风险的发生。场内金融衍生品是发挥衍生品市场基本功能的中流砥柱。
  场外金融衍生品是定制产品,其灵活性更强,对于降低交易主体的交易成本,满足其个性化的需求发挥着重大的作用。场外金融衍生品的交易规则是由交易双方通过协商来确定,并缴纳一定比例的履约保证金,监管环境较为宽松,考验交易双方的主体信用。根据国外金融市场发展的经验教训来看,场外金融衍生品市场更容易受到信用风险和流动性风险的冲击,更容易在金融市场的波动中成为金融风险的放大器和传导器。
  所以,金融场内和场外衍生品是互为补充关系。考虑到稳健发展金融衍生品市场的需求,充分做好风险防范工作,目前来看,应重点做好场内衍生品市场的建设,场外衍生品市场作为补充,以满足各类投资者的风险管理需求。
  五、期货企业应作为做市商参与金融衍生品市场
  在国际衍生品市场,做市商制度已经成为一个成熟的制度并广泛应用于较为发达且监管机制良好的金融市场中。做市商一般为资本雄厚、运作规范、具有较强风险控制能力的期货经纪企业,通过在市场出现过度投机时的做市、过于沉寂时的造市,以抑制市场操纵,保持市场流动性,在控制风险的同时维护市场的有效性。
  2014年是国内金融衍生品市场发展的“期权元年”,期权业务准备工作进入了实质落地阶段。根据海外市场的历史经验,在期权市场上,由于期权卖出者面临着有限的收益和巨大的风险敞口,绝大多数投资者都是期权的买入者,所以需要做市商参与进来。做市商必须有足够的研发能力研判市场走势,有足够的资本实力承担相应的风险。在国内,期货企业熟悉金融衍生品合约的交易规则,具有健全的内部控制制度和风险管理体系,具备专业的投资和研发能力,精通各类分析方式和交易策略,具有与交易相适应的技术软、硬件设备,将成为我国金融衍生品市场最理想的做市商。在我国金融衍生品陆续推出的关键阶段,做市商制度的建立和完善,以及期货企业作为做市商的准入标准和管理规则,都是亟待研究和落地的课题。
  综上所述,在我国经济新兴加转轨的历史时期,在金融市场向纵深发展的大背景下,积极、稳健发展金融衍生品市场具有划时代的意义。金融衍生品种的上市应与我国金融市场成熟程度相适应,与广大投资者的基本常识和技能相适应,加快专业衍生品人才的培养,处理好场内、场外衍生品协调发展的关系,积极建立和完善做市商制度,采取试点运作再逐步推广的方式,逐步建立结构合理、功能完善、规范透明、稳健高效的金融衍生品市场,让金融衍生品市场在服务国民经济方面发挥其应有的作用。
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